今日（2020年11月11日），財政部發(fā)布了《關(guān)于進一步做好地方政府債券發(fā)行工作的意見》（財庫〔2020〕36號，以下簡稱《意見》），標志著2021年地方債券發(fā)行準備工作的正式開始。（正文詳見文末“閱讀原文”）
在2020年地方債發(fā)行總規(guī)模達到6.23萬億、創(chuàng)下歷史新高之時，作為地方債發(fā)行的主力軍、積極財政重要工具的專項債券出現(xiàn)了不少問題、引發(fā)了市場的爭議。在這樣的大背景下，中央、部委、各省都積極調(diào)整政策，希望進一步做好專項債的申報、發(fā)行、使用與管理工作。
因此，我們結(jié)合最新政策，梳理了專項債券的六大重要變化：
由于之前地方債券發(fā)行機制的原因，地方債券的發(fā)行額度由財政部分批下達，導(dǎo)致各地均集中申報、發(fā)行項目，地方債券的發(fā)行與準備工作有非常強的周期性。
這就導(dǎo)致在2020年發(fā)行額度創(chuàng)新高的情況下，依然出現(xiàn)了債券發(fā)行的不均衡。如5月、8月大規(guī)模發(fā)行，僅5月單月的地方債發(fā)行規(guī)模就超過一萬億，其中新增專項債券也達到了9980.17億元；但在6、7月又出現(xiàn)了明顯的低谷，6月發(fā)行規(guī)模尚不足500億元。如此階段性、集中發(fā)行，不僅對債券發(fā)行市場造成了很大的沖擊，還導(dǎo)致地方申報項目的工作周期短、項目前期工作不成熟等情況，導(dǎo)致項目推進速度慢、甚至產(chǎn)生了資金沉淀的情況。
另一方面，過于集中的發(fā)行也使得地方債券非常容易受資金成本的影響。在今年9月，市場資金利率持續(xù)走高，但由于最后一批債券發(fā)行額度剛剛下達、財政部要求各地的專項債券必須在10月底前全部發(fā)行完畢，導(dǎo)致各地不得不硬著頭皮繼續(xù)發(fā)行。這使得9月地方債券的平均發(fā)行利率達到了3.64%，比1-8月平均發(fā)行利率3.34%高了0.3%?？紤]到地方債券平均15年的期限，這無異使得地方債券的成本隨之水漲船高。
因此，《意見》中明確提出，地方財政部門應(yīng)當根據(jù)發(fā)債進度要求、財政支出使用需要、庫款水平、債券市場等因素，科學(xué)設(shè)計地方債發(fā)行計劃，合理選擇發(fā)行時間窗口，適度均衡發(fā)債節(jié)奏，既要保障項目建設(shè)需要，又要避免債券資金長期滯留國庫。并且，地方財政部門應(yīng)當在每季度最后一個月20日前，向財政部（國庫司）報送下季度地方債發(fā)行計劃，包括發(fā)行時間、發(fā)行量、債券種類等。財政部將統(tǒng)籌政府債券發(fā)行節(jié)奏，對各地發(fā)債進度進行必要的組織協(xié)調(diào)。
這意味著未來專項債券的發(fā)行會出現(xiàn)三個方向的變化：
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一是各省級財政部門將建立動態(tài)的發(fā)行機制，在財政部的統(tǒng)一組織協(xié)調(diào)下平滑專項債券的發(fā)行規(guī)模與節(jié)奏；
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二是為了適應(yīng)動態(tài)發(fā)行機制，各省級財政部門將建立動態(tài)的項目儲備庫。根據(jù)項目的前期工作準備情況、資金需求時間與發(fā)行計劃進行匹配，做到成熟一批、發(fā)行一批、落地一批。
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三是在省級財政部門動態(tài)調(diào)控的情況下，地方申報項目的要求將進一步提升，對項目的前期工作深度、是否能滿足開工條件，都是一個很大的挑戰(zhàn)。
自2018年專項債券逐步推廣以來，發(fā)行期限一直是焦點問題。但由于之前試點的謹慎，導(dǎo)致專項債券的發(fā)行期限普遍較短，以5年、7年期為主，存在一定的期限錯配問題。
到了2019年6月，中共中央國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于做好地方政府專項債券發(fā)行及項目配套融資工作的通知》，正式放寬了債券期限的有關(guān)規(guī)定：逐步提高長期債券發(fā)行占比，對于鐵路、城際交通、收費公路、水利工程等建設(shè)和運營期限較長的重大項目，鼓勵發(fā)行10年期以上的長期專項債券，更好匹配項目資金需求和期限。
隨后，專項債券的發(fā)行規(guī)模出現(xiàn)了明顯增長，并且隨著“疫情經(jīng)濟”資金寬松、長期限債券容易銷售進一步拉長。根據(jù)財政部披露的數(shù)據(jù)，2019年1-6月專項債券的平均年限為7.8年，僅一年過后，2020年1-6月專項債券的平均年限已然達到了15.3年，幾乎翻了一倍。這既是因為發(fā)行期限開始與公益性項目相匹配，但也混雜了一些地方政府的私心，希望將債務(wù)壓力盡量推得更遠、減輕近期的債務(wù)壓力。
針對地方政府的一些行為，財政部對債券發(fā)行期限再次進行了調(diào)整。7月底，財政部發(fā)布了《關(guān)于加快地方政府專項債券發(fā)行使用有關(guān)工作的通知》（財預(yù)〔2020〕94號，以下簡稱94號文），提出：專項債券期限原則上與項目期限相匹配，并統(tǒng)籌考慮投資者需求、到期債務(wù)分布等因素科學(xué)確定，降低期限錯配風(fēng)險，防止資金閑置。既要鼓勵發(fā)行長期專項債券，支持鐵路、城際交通、收費公路、水利工程等建設(shè)和運營期限較長的重大項目，更好匹配項目資金需求和期限，又要綜合評估分年到期專項債券本息、可償債財力以及融資成本等情況，合理確定專項債券期限，避免人為將償債責(zé)任后移。
同時，隨著資金的收緊，部分省財政廳明顯感受到了長期限債券的銷售壓力，部分30年期的專項債券利率一路走高、屢屢突破4%，也讓地方財政感受到了明顯的負擔。在債券銷售難的情況下，部分省財政廳開始對地方政府進行指導(dǎo)，要求適當縮短期限。
因此，《意見》的發(fā)布是“及時雨”，及時遏制了部分省份即將出現(xiàn)的“矯枉過正”，再次強調(diào)專項債券期限須與項目本身匹配。如果發(fā)行時出現(xiàn)了期限錯配，允許在同一項目周期內(nèi)接續(xù)發(fā)行，再融資專項債券期限原則上與同一項目剩余期限相匹配。這就從源頭上解決了部分專項債券項目可能出現(xiàn)的錯配風(fēng)險，同時也為部分債務(wù)壓力大的地區(qū)作了一些制度性的保障，有效降低了專項債券的風(fēng)險指數(shù)。
在國家統(tǒng)計局公布的1-9月數(shù)據(jù)中，基建投資增速僅為0.2%，甚至低于GDP增速，引發(fā)了市場的熱烈討論。如此大規(guī)模的專項債券發(fā)行為何沒有帶動基建投資增速？這與上半年的專項債券發(fā)行速度太快、前期工作不完善有很大關(guān)系。許多地方政府都是先申報資金、再啟動項目，甚至還有一些項目的手續(xù)存在瑕疵、不具備開工條件，自然使得基建投資增速不如預(yù)期。
因此，在下半年的發(fā)行工作中，許多省級財政部門都迅速提高了申報項目的前期手續(xù)工作要求；并且逐步開始建立與發(fā)改系統(tǒng)的聯(lián)席工作機制，通過發(fā)改委對項目前期手續(xù)的審核、項目性質(zhì)的判斷，提高債券資金的使用效率。
在本次發(fā)布的《意見》中，也著重強調(diào)地方財政部門應(yīng)當嚴格專項債券項目合規(guī)性審核和風(fēng)險把控，加強對擬發(fā)債項目的評估，切實保障項目質(zhì)量，嚴格落實收支平衡有關(guān)要求。
這意味著未來發(fā)行項目的門檻將進一步提高，并且逐步推廣跨部門的聯(lián)席工作機制，將項目的前期工作手續(xù)、項目管理、資金申報與使用并聯(lián)管理、審批，從源頭上解決資金與項目的匹配問題，這也將使得專項債券資金的申請將不再“容易”。
由于今年“財政緊日子”的持續(xù)，以及疫情造成多地上半年財政收入明顯下滑，部分地區(qū)出現(xiàn)了挪用專項債券資金的問題。財政部在94號文中就提出：嚴禁將新增專項債券資金用于置換存量債務(wù)，決不允許搞形象工程、面子工程。新增專項債券資金依法不得用于經(jīng)常性支出，嚴禁用于發(fā)放工資、單位運行經(jīng)費、發(fā)放養(yǎng)老金、支付利息等，嚴禁用于商業(yè)化運作的產(chǎn)業(yè)項目、企業(yè)補貼等。同時，堅持不安排土地儲備項目、不安排產(chǎn)業(yè)項目、不安排房地產(chǎn)相關(guān)項目。這些現(xiàn)象，顯然已經(jīng)在許多地方出現(xiàn)過。
由此，94號文就提出要要依托地方政府債務(wù)管理信息系統(tǒng)，對專項債券發(fā)行使用實行穿透式、全過程監(jiān)控，動態(tài)監(jiān)測地方財政、相關(guān)主管部門以及項目單位等各類參與主體，逐個環(huán)節(jié)跟蹤進展，一級抓一級，層層壓實相關(guān)主體責(zé)任，既要督促加快專項債券資金使用進度，盡快形成實物工作量，也要確保項目質(zhì)量，提高債券資金使用績效，決不能亂花錢。
本次《意見》就對此做了深化，要求地方財政部門應(yīng)當強化專項債券項目的全過程管理，對專項債券項目“借、用、管、還”實行逐筆監(jiān)控，確保到期償債、嚴防償付風(fēng)險。
從實際操作來看，以地方政府部門、事業(yè)單位作為實施主體的專項債券項目一直按照《預(yù)算法》進行管理，并不存在太大的風(fēng)險；此次提出的“逐筆監(jiān)控”針對的應(yīng)當是以地方國企、城投公司作為實施主體的項目，避免企業(yè)挪用債券資金，再次造成企業(yè)債務(wù)與政府債務(wù)的重疊。專項債券資金隨意花、無人監(jiān)管的時代，也成為了過去式。
自今年上半年專項債券發(fā)行“爆發(fā)”以來，專項債券資金沉淀的新聞就屢屢出現(xiàn)。雖然從實際情況來看，資金沉淀只是部分地區(qū)、部分項目的情況，并不是普遍性問題；但是，由于政策與管理的限制，一旦項目無法按時開工，這些資金也只能沉淀，無法統(tǒng)籌使用，顯然造成了一種結(jié)構(gòu)性的資金問題。
今年7月，94號文針對債券資金沉淀作出了試點：賦予地方一定的自主權(quán)，對因準備不足短期內(nèi)難以建設(shè)實施的項目，允許省級政府及時按程序調(diào)整用途，優(yōu)先用于黨中央、國務(wù)院明確的“兩新一重”、城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造、公共衛(wèi)生設(shè)施建設(shè)等領(lǐng)域符合條件的重大項目。確需調(diào)整用途的，原則上應(yīng)當于9月底前完成，合理簡化程序，確保年內(nèi)形成實物工作量。各地涉及依法合規(guī)調(diào)整專項債券用途的，應(yīng)當將省級政府批準同意的相關(guān)文件按程序報財政部備案，并在地方政府債務(wù)管理信息系統(tǒng)全過程登記。
這一舉措給予了地方調(diào)整空間，有利于解決資金沉淀的問題，進一步解決專項債券資金使用中的制度障礙。因此，《意見》將調(diào)整資金用途的政策進行了常態(tài)化，確需調(diào)整債券資金用途的，地方財政部門應(yīng)當按程序報批，不遲于省級人民政府或省級人大常委會批準后第10個工作日進行信息披露，包括債券名稱、調(diào)整金額、調(diào)整前后項目名稱、調(diào)整后項目收益與融資平衡方案、跟蹤評級報告、第三方評估意見等。
從許多地方的實際情況看，不僅有一些債券項目無法開工導(dǎo)致的資金沉淀，還有不少虛增項目規(guī)模、多申報資金的現(xiàn)象，未來還將有一定規(guī)模的“閑置”資金產(chǎn)生。調(diào)整資金用途，對許多地方來說已是“剛需”。不過，在執(zhí)行過程中如何確保項目的收益穩(wěn)定、程序合規(guī)，還需要地方財政建立更完善、動態(tài)的管理機制。
在2019年末，財政部上線了統(tǒng)一的地方債信息公開平臺（WWW.CELMA.ORG.CN），全面詳細公開發(fā)行專項債券對應(yīng)項目信息，加快推進專項債券項目庫公開，對組合使用專項債券和市場化融資的項目以及將專項債券作為資本金的項目要單獨公開，發(fā)揮市場自律約束作用，以公開促規(guī)范、以公開防風(fēng)險。
在經(jīng)歷了一年的建設(shè)后，官方信息平臺披露的信息已經(jīng)有了極大的豐富，但已發(fā)行項目的信息更新仍然缺失。因此，《意見》要求進一步加大專項債券信息披露力度，充分披露對應(yīng)項目詳細情況、項目收益和融資平衡方案、第三方評估意見等。地方債存續(xù)期內(nèi)，應(yīng)當于每年6月30日前披露對應(yīng)項目上一年度全年實際收益、項目最新預(yù)期收益等信息。如新披露的信息與上一次披露的信息差異較大，應(yīng)當進行必要的說明。
這意味著未來官方信息平臺將會持續(xù)、動態(tài)披露專項債券項目信息，做好項目的管理與投資人關(guān)系工作。同時，各省的專項債券項目審批、管理水平差異也將逐漸通過信息公開得到反映，不同地區(qū)的項目收益情況將使得債券利率出現(xiàn)一定的波動。
同時，《意見》要求：鼓勵具備條件的地區(qū)參考地方債收益率曲線合理設(shè)定投標區(qū)間，不斷提升地方債發(fā)行市場化水平，杜絕行政干預(yù)和窗口指導(dǎo)，促進地方債發(fā)行利率合理反映地區(qū)差異和項目差異。未來專項債券的信息披露與利率市場化水平也會出現(xiàn)一定程度的關(guān)聯(lián)，各省級財政部門也將對專項債券的后期管理進行高度重視。
2020年的地方債券工作已于10月31日基本結(jié)束，財政部在此時發(fā)布《意見》實質(zhì)上說明2021年的提前批專項債券發(fā)行工作很快就將拉開序幕。
不過，專項債券發(fā)行無限寬松的時代已經(jīng)徹底結(jié)束，2021年的專項債券申報發(fā)行的門檻與要求都將明顯提高，動態(tài)的、專業(yè)化的管理機制正在建立；隨著監(jiān)管的逐漸到位，地方政府的隱性債務(wù)很快又將成為新的話題。
政策原文:
《關(guān)于進一步做好地方政府債券發(fā)行工作的意見》（財庫〔2020〕36號）
各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市財政廳（局），新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團財政局，中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司、中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司，中國外匯交易中心，上海證券交易所、深圳證券交易所，地方政府債券承銷團成員，地方政府債券信用評級機構(gòu)等第三方專業(yè)機構(gòu)：
為貫徹落實黨中央、國務(wù)院有關(guān)決策部署，進一步完善地方政府債券（以下稱地方債）發(fā)行機制，保障地方債發(fā)行工作長期可持續(xù)開展，根據(jù)《中華人民共和國預(yù)算法》、《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》（國發(fā)〔2014〕43號）和地方債發(fā)行管理有關(guān)規(guī)定，現(xiàn)就進一步做好地方債發(fā)行工作提出以下意見：
一、不斷完善地方債發(fā)行機制，提升發(fā)行市場化水平
（一）地方財政部門、地方債承銷團成員、信用評級機構(gòu)等第三方專業(yè)機構(gòu)應(yīng)當進一步強化市場化意識，按照市場化、規(guī)范化原則做好地方債發(fā)行工作，積極推動地方債市場發(fā)展。
（二）地方債采用招標或承銷方式發(fā)行。地方財政部門應(yīng)當加強與承銷團成員的溝通，合理設(shè)定承銷團成員最低投標比例、最低承銷比例、最高投標比例、單一標位投標比例等技術(shù)參數(shù)。
（三）鼓勵具備條件的地區(qū)參考地方債收益率曲線合理設(shè)定投標區(qū)間，不斷提升地方債發(fā)行市場化水平，杜絕行政干預(yù)和窗口指導(dǎo)，促進地方債發(fā)行利率合理反映地區(qū)差異和項目差異。
二、科學(xué)設(shè)計地方債發(fā)行計劃，維護債券市場平穩(wěn)運行
（一）地方財政部門應(yīng)當根據(jù)發(fā)債進度要求、財政支出使用需要、庫款水平、債券市場等因素，科學(xué)設(shè)計地方債發(fā)行計劃，合理選擇發(fā)行時間窗口，適度均衡發(fā)債節(jié)奏，既要保障項目建設(shè)需要，又要避免債券資金長期滯留國庫。
（二）地方財政部門應(yīng)當在每季度最后一個月20日前，向財政部（國庫司）報送下季度地方債發(fā)行計劃，包括發(fā)行時間、發(fā)行量、債券種類等。財政部將統(tǒng)籌政府債券發(fā)行節(jié)奏，對各地發(fā)債進度進行必要的組織協(xié)調(diào)。
（三）地方財政部門應(yīng)當做好債券發(fā)行與庫款管理的銜接。對預(yù)算擬安排新增債券資金的項目，或擬發(fā)行再融資債券償還的到期地方債，可通過先行調(diào)度庫款的辦法支付項目資金或還本資金，發(fā)行地方債后及時回補庫款。
三、優(yōu)化地方債期限結(jié)構(gòu)，合理控制籌資成本
（一）地方財政部門應(yīng)當統(tǒng)籌考慮地方債收益率曲線建設(shè)、項目期限、融資成本、到期債務(wù)分布、投資者需求等因素科學(xué)設(shè)計債券期限。地方債期限為1年、2年、3年、5年、7年、10年、15年、20年、30年。允許地方結(jié)合實際情況，采取到期還本、提前還本、分年還本等不同還本方式。
（二）地方財政部門應(yīng)當均衡一般債券期限結(jié)構(gòu)。年度新增一般債券平均發(fā)行期限應(yīng)當控制在10年以下（含10年），10年以上（不含10年）新增一般債券發(fā)行規(guī)模應(yīng)當控制在當年新增一般債券發(fā)行總額的30%以下（含30%），再融資一般債券期限應(yīng)當控制在10年以下（含10年）。
（三）地方財政部門應(yīng)當保障專項債券期限與項目期限相匹配。新增專項債券到期后原則上由地方政府安排政府性基金收入、專項收入償還，債券與項目期限不匹配的允許在同一項目周期內(nèi)接續(xù)發(fā)行，再融資專項債券期限原則上與同一項目剩余期限相匹配。
四、加強地方債發(fā)行項目評估，嚴防償付風(fēng)險
（一）地方財政部門應(yīng)當嚴格專項債券項目合規(guī)性審核和風(fēng)險把控，加強對擬發(fā)債項目的評估，切實保障項目質(zhì)量，嚴格落實收支平衡有關(guān)要求。
（二）地方財政部門應(yīng)當強化專項債券項目的全過程管理，對專項債券項目“借、用、管、還”實行逐筆監(jiān)控，確保到期償債、嚴防償付風(fēng)險。
（三）律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等第三方專業(yè)機構(gòu)應(yīng)當勤勉盡責(zé)，根據(jù)項目實際情況出具專項債券法律意見書和財務(wù)評估報告，對所依據(jù)的文件資料內(nèi)容進行核查和驗證，并對出具評估意見的準確性負責(zé)。
五、完善地方債信息披露和信用評級，促進形成市場化融資約束機制
（一）地方財政部門應(yīng)當在每月20日前披露本地區(qū)下月地方債發(fā)行計劃，在3月、6月、9月和12月20日前披露本地區(qū)下季度地方債發(fā)行計劃。
（二）地方財政部門應(yīng)當進一步加大專項債券信息披露力度，充分披露對應(yīng)項目詳細情況、項目收益和融資平衡方案、第三方評估意見等。地方債存續(xù)期內(nèi)，應(yīng)當于每年6月30日前披露對應(yīng)項目上一年度全年實際收益、項目最新預(yù)期收益等信息。如新披露的信息與上一次披露的信息差異較大，應(yīng)當進行必要的說明。
（三）地方債發(fā)行后，確需調(diào)整債券資金用途的，地方財政部門應(yīng)當按程序報批，不遲于省級人民政府或省級人大常委會批準后第10個工作日進行信息披露，包括債券名稱、調(diào)整金額、調(diào)整前后項目名稱、調(diào)整后項目收益與融資平衡方案、跟蹤評級報告、第三方評估意見等。
（四）信用評級機構(gòu)應(yīng)當規(guī)范開展地方債信用評級，不斷完善信用評級指標體系，并對外披露。開展專項債券信用評級時，應(yīng)當充分評估項目質(zhì)量、收益與融資平衡等情況，促進評級結(jié)果合理反映項目差異，提高評級結(jié)果有效性。
六、規(guī)范承銷團組建和管理，合理匹配權(quán)利義務(wù)
（一）地方財政部門應(yīng)當按照公開、公平、公正的原則組建承銷團，合理設(shè)定目標數(shù)量，鼓勵優(yōu)先吸納記賬式國債承銷團成員加入承銷團，鼓勵優(yōu)先吸納記賬式國債承銷團甲類成員成為主承銷商。采用公開承銷方式發(fā)行地方債時，也應(yīng)當按照有關(guān)規(guī)定組建承銷團，不得隨意指定部分承銷團成員參與公開承銷。
（二）地方財政部門應(yīng)當加強承銷團管理，定期開展承銷團考評，完善退出機制。地方財政部門應(yīng)當在承銷協(xié)議中合理設(shè)置承銷團成員最低投標額、最低承銷額等參數(shù)及相應(yīng)的退團觸發(fā)條件，并嚴格執(zhí)行協(xié)議約定。增補承銷團時，應(yīng)當提前公布增補通知，每年最多增補一次。
（三）地方債承銷團成員應(yīng)當按照承銷協(xié)議約定和有關(guān)規(guī)定，積極開展地方債承銷、分銷、做市、交易等工作，定期將有關(guān)情況報地方財政部門。
七、加強組織領(lǐng)導(dǎo)，保障地方債平穩(wěn)順利發(fā)行
（一）地方財政部門應(yīng)當按照本意見要求，結(jié)合實際情況，細化政策措施，保障地方債平穩(wěn)順利發(fā)行。
（二）地方債市場基礎(chǔ)設(shè)施應(yīng)當認真做好發(fā)行系統(tǒng)維護、發(fā)行現(xiàn)場管理、數(shù)據(jù)提供等工作，不斷提高發(fā)行、登記、托管、交易、結(jié)算、代理兌付等服務(wù)水平，并積極落實降費政策，與地方財政部門合理商定地方債發(fā)行兌付服務(wù)費用標準，不得高于非政府債券標準。
（三）在地方債相關(guān)工作中出現(xiàn)重大違規(guī)行為、弄虛作假的承銷團成員和第三方專業(yè)機構(gòu)，財政部將向地方財政部門通報。地方財政部門在組建承銷團或選擇第三方專業(yè)機構(gòu)參與地方債相關(guān)工作時，應(yīng)當予以負面考慮。
本意見自2021年1月1日起實施。2019年4月25日財政部發(fā)布的《財政部關(guān)于做好地方政府債券發(fā)行工作的意見》（財庫〔2019〕23號）仍然有效，其中與本意見規(guī)定不一致的，按照本意見執(zhí)行。
2020年11月4日
